今年上半年，海天味業(yè)經營性現(xiàn)金流量凈額為2.54億元，較上年同期的15.70億元銳減83.85%，降至近五年最低水平。
一瓶醬油一度可以撐起7000億市值。不過，被人們稱為“醬油茅”的佛山市海天調味食品股份有限公司(下稱海天味業(yè)，603288.SH)，卻在這個夏天迎來絲絲“涼意”。
數(shù)據(jù)顯示，2021年上半年，海天味業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入為123.32億元，較上年同期增長6.36%;歸母凈利潤為33.53億元，同比增長3.07%;扣非后歸母凈利潤為32.50億元，同比僅增長2.67%。
雖然營收利潤都呈向上走勢，但此次個位數(shù)的增長速度，無論是半年度還是年度，都是首次打破了海天味業(yè)自上市以來的雙位數(shù)增速局面。不僅如此，今年二季度，該公司營業(yè)收入和凈利潤還首次出現(xiàn)了單季度業(yè)績負增長。
二季度，海天味業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入51.74億元，同比下滑9.39%;歸母凈利潤13.99億元，同比下滑14.68%;扣非后歸母凈利潤為13.55億元，同比下滑15%。
針對今年上半年經營業(yè)績罕見降速，海天味業(yè)在半年報中稱，受疫情影響，居民消費仍然處于修復態(tài)勢，外部經濟環(huán)境的變化帶來消費需求減弱。此外，今年以來上游材料價格持續(xù)上升，企業(yè)生產成本面臨較大經營壓力，行業(yè)利潤受到擠壓。
除此之外，海天味業(yè)的經營性凈現(xiàn)金流亦降至近五年最低水平。該公司上半年經營性現(xiàn)金流量凈額為2.54億元，較上年同期的15.70億元，銳減83.85%。
或受業(yè)績增速下降影響，二級市場上，海天味業(yè)遭到投資者拋售。8月31日即該公司半年報發(fā)布次日，海天味業(yè)開盤一字跌停，股價跌破100元/股，當天收盤價為94.98元/股，當日市值蒸發(fā)超過444億元。要知道，今年1月8日，該公司股價一度達到219.58元/股，市場估值逼近7000億元。截至9月10日，海天味業(yè)股價收于90.77元/股，總市值3824億元。
伴隨著股價的持續(xù)下行，今年上半年，海天味業(yè)品牌和渠道均遭遇疫情帶來的雙重危機。此外，該公司還需要面對主營產品增速放緩，多元化探索帶來的不確定性等問題。
針對上述問題，《投資時報》研究員電郵溝通提綱至海天味業(yè)相關部門，截至發(fā)稿尚未得到該公司回復。
8個月市值累計蒸發(fā)3200億
在二級市場，長期以來醬油、白酒等消費型企業(yè)依靠穩(wěn)定的高增長享受著較高的市盈率。但隨著調味品行業(yè)整體的增速放緩，海天味業(yè)長期位于60倍以上的市盈率仍讓不少人質疑該公司的估值過高。
據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，自2014年初上市以來，海天味業(yè)年營收從98.17億元增長到2020年的227.92億元，累計增長132.17%;歸母凈利潤從20.90億元增長到64.03億元，累計增長206.36%。
但與該公司股價相比，其業(yè)績增速仍相對“較慢”。以前復權股價來看，海天味業(yè)股價從2014年歷史低點15.73元/股，漲到2021年1月8日的最高點167.90元/股，7年時間股價累計上漲967.39%，股價漲幅達到其歸母凈利潤漲幅的4.6倍之多。
在業(yè)績連續(xù)穩(wěn)定增長背景下，海天味業(yè)溢價更為明顯。2014年，海天味業(yè)市盈率在23倍左右，從2017年開始，該公司估值水平大幅提升，2017至2019年，該公司市盈率分別為38.9倍、41.27倍、53.65倍。進入2020年后，海天味業(yè)的市盈率最高時期甚至超出了100倍。與此同時，該公司從近500億市值一路狂飆到今年年初接近7000億的市值，市值上漲了13倍。
如此高的估值自然給之后股價持續(xù)下跌和持續(xù)殺估值提供了機會。截至9月10日收盤，海天味業(yè)股價報收于90.77元/股，總市值約3824億元，8個月市值蒸發(fā)3200億，股價較年初高位已跌超59%，但其靜態(tài)市盈率仍高達59.21倍。
渠道護城河現(xiàn)危機?
對于海天味業(yè)而言，業(yè)績的持續(xù)增長離不開其龐大的品牌和渠道網(wǎng)絡護城河。
受疫情影響，調味品的市場需求發(fā)生了較為明顯的變化，即餐飲企業(yè)消費需求減少，家庭消費需求明顯增加。同時，行業(yè)的銷售渠道也發(fā)生了明顯變化，居民去超市等實體店鋪的次數(shù)明顯減少，線上購物、社區(qū)團購大幅增長。這對海天味業(yè)的傳統(tǒng)品牌優(yōu)勢和渠道優(yōu)勢都產生了較大沖擊，并影響了業(yè)績走勢。
財報顯示，海天味業(yè)主要采取經銷商為主的銷售模式，2020年，該公司經銷模式實現(xiàn)收入占總營收的比重高達95%。但《投資時報》研究員注意到，海天味業(yè)的業(yè)績疲態(tài)在其經銷商處早已埋下伏筆。
2018年至2020年，海天味業(yè)經銷商數(shù)量分別為4807家、5806家和7051家，同期該公司經銷模式下的收入分別為163.07億元、187.62億元和216.31億元，即單個經銷商平均貢獻營收分別為339萬元、323萬元和307萬元，可以看到，經銷商數(shù)量雖然逐年增加，但該公司的營收增速卻并未跟上。
并且，海天味業(yè)采用“先款后貨”的結算方式，向經銷商下達月度銷售計劃，并以周訂單的方式預付貨款。這樣做的好處是，海天味業(yè)連續(xù)多年應收賬款、應收票據(jù)均為0，在保證現(xiàn)金流充裕的同時也防止了壞賬的發(fā)生。
但也因為先付款后發(fā)貨的結算模式，讓海天味業(yè)在2020年末就提前收取了經銷商2021年的貨款，直接導致今年上半年該公司收到的現(xiàn)金減少，合同負債(預收款)下降較多。
與33.53億元凈利潤相比，2021年上半年，該公司經營性現(xiàn)金流量凈額僅為2.54億元，較上年同期大幅下滑83.85%。同期，海天味業(yè)合同負債為23.18億元，同比下降9.82%;應付賬款為8.03億元，同比下降11.7%。
有業(yè)內人士分析，預收款下降說明經銷商拿貨力度放緩，應付賬款下降說明公司在上游原料采買的賒賬能力在下降。因此，在一定程度上說明海天味業(yè)在產業(yè)鏈里的競爭能力在下降，對上下游的控制能力在下降。
2021年下半年，海天味業(yè)依然要面對現(xiàn)金不足的情況，這也就意味該公司下半年的業(yè)績可能不會打出漂亮的翻身仗。
多元化轉型尚需時日
作為調味品行業(yè)的龍頭老大，海天味業(yè)的產品線其實較為單一。從產品分布來看，醬油的營收占比長期維持在6成左右，調味醬和耗油約占3成左右。
今年二季度，海天味業(yè)醬油、調味醬和蠔油分別實現(xiàn)29.18億元、5.92億元、9.62億元，較去年同期分別下降7.2%、8.7%、7.1%。
當核心產品的滲透率到達一定的飽和度后，海天味業(yè)也意識到要盡快尋找新的業(yè)績增長點。從去年開始，為了減輕疫情對業(yè)績的負面影響，海天味業(yè)積極加快新業(yè)務、新渠道、新產品的發(fā)展步伐。
首先，布局醋業(yè)賽道。今年6月，海天味業(yè)發(fā)布公告表示，公司和2家子公司擬在宿遷、成都、武漢、廣東等地投資設立全資子公司，投資金額為1.9億元;進入8月，該公司再次公告稱，子公司海天醋業(yè)集團有限公司擬在浙江省嘉興市投入3.5億元設立全資子公司。
此外，在零售終端環(huán)節(jié)，海天味業(yè)也“試水”了較多的新產品，例如火鍋底料、裸醬油、快捷復合調味品等，如大力度宣傳“火鍋@ME”火鍋底料，以及推出了“地理印記”系列大米新品。
2021年上半年，該公司來自其他業(yè)務收入為11.25億元，同比增長13.44%。雖然是所有業(yè)務中增長速度最快的，但其占營收比重僅為9.57%。從體量上看，現(xiàn)階段的海天味業(yè)在新領域的拓展之路只是剛剛開始。(董琳)
