7月26日，阿里巴巴集團發布公告稱，董事會已授權集團管理層向香港聯合交易所提交申請，將新增香港為主要上市地。在香港聯交所完成審核程序后，阿里巴巴將在香港聯交所主板及紐約證券交易所兩地雙重主要上市。

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值得注意的是，與近期流行的“二次上市”不同，阿里巴巴此次選擇了雙重上市。

具體而言，雙重上市主要是指中概股在美股與港股市場分別完成IPO流程并發行新股融資，但通常情況下，兩者股票無法相互流通且存在一定幅度的價差。相比而言，二次上市則指中概股在美股、港股兩地上市相同類型的股票，并通過國際托管行和證券經紀商實現股份跨市場流通，且中概股在美股、港股兩地的市值幾乎相同，不存在所謂的價差。

記者發現，今年以來，選擇雙重上市方式登陸港股的中概股日益增多，包括知乎、名創優品、涂鴉智能等。

“相比中概股在二次上市過程只能拋售少量存量股票尋求融資，雙重上市則可以令中概股發行新股實現更高額度募資以助力業務發展，這是不少中概股特別看重的。”一位國內大型創投機構合伙人向記者透露。目前，他們正與多家中概股磋商回歸港股的具體方式。

在他看來，無論是二次上市，還是雙重上市，只要他們能盡早回歸港股以規避美股強制性退市風險，他們都會支持中概股管理層的最終決定。究其原因，一旦因美國證監會（SEC）政策原因導致中概股被強制退市，眾多創投機構的項目退出又將遭遇新的波折，且不利于PE基金產品到期清算。

記者多方了解到，也有不少創投機構希望生物醫藥、電商、新經濟、人工智能領域的大型中概股能選擇雙重上市，因為他們更希望雙重上市能令企業估值得到明顯回升，以便他們實現更高的項目退出回報。

創投扶持中概股回歸港股征途

數據顯示，在2021年6月前，絕大多數中概股主要選擇二次上市與私有化再上市方式回歸港股。

尤其在2019年前，私有化再上市一度成為中概股回歸港股的最主流方式。

“當時眾多創投機構參與中概股私有化再赴港上市，主要是基于估值套利的考量。”一位熟悉中概股回歸港股歷程的創投機構投資總監向記者透露。當時不少中概股受到財務質疑而估值大跌，令企業管理層決定先私有化再赴港上市。創投機構看好這些中概股在港股市場的估值將大幅高于美股市場，紛紛出資幫助部分中概股完成私有化，再擇機赴港上市。

但在他看來，私有化再赴港上市的具體操作，也存在諸多不確定性，一是中概股的海外股東是否愿意以較低價格出售股票，需要各方長時間的溝通磋商，未必能在短時間達成協議，導致私有化進程被大幅延后；二是即便完成私有化，企業要赴港上市還需重新走完IPO審核流程，導致相關資本運作相當復雜繁瑣。

2020年起，隨著SEC出臺政策導致中概股強制退市風險增加，二次上市儼然成為眾多中概股回歸港股規避強制退市風險的首選。

尤其在香港金融監管部門持續放寬中概股赴港二次上市的準入門檻后，越來越多中概股開始借道二次上市，尋求快速登陸港股市場。

港交所發布的數據顯示，截至目前，約30只中概股以不同形式回歸港股，其中，有17只中概股選擇“二次上市”方式，占據半壁江山。

多位創投機構人士指出，盡管二次上市的操作流程相對快速，但由于其港股估值與美股估值保持一致，令中概股依然沒有明顯扭轉估值偏低的窘境。

中信建投發布的研究報告指出，2021年2月至2022年3月期間，受中美關系、中概股審計監管與退市風波的影響，逾280只中概股市值從峰值2.8萬億美元大跌至1.4萬億美元，縮水一半，其中，不少業績卓越的中概股股價大跌逾60%，令中概股估值普遍被低估。

上述創投機構投資總監向記者透露，受此影響，目前他們的多只中概股項目普遍面臨退出虧損或微利狀況，很大幅度拖累整個PE基金產品的實際投資回報，若這種狀況得不到改善，他們將面臨LP流失問題。

這無形間驅動某些創投機構轉而支持中概股選擇雙重上市方式回歸港股，希望雙重上市的“同股不同價”特點，能夠提升企業估值，助力上市公司選擇企業估值更高的資本市場實現項目退出。

“更重要的是，由于選擇雙重上市的中概股更有機會納入港股通，創投機構還希望相關中概股能盡早納入港股通，令股票交易活躍度與估值進一步提升，給他們帶來更好的項目退出環境與更高的投資回報。”一位香港私募基金負責人告訴記者。

在他看來，這也是創投機構的“最后博弈”——若雙重上市令企業估值回升，助力他們實現更高的項目退出回報，他們就有底氣邀請眾多LP們繼續追加投資。畢竟，在高通脹與全球央行大幅收緊貨幣政策導致經濟衰退風險加大的大環境下，LP們更看重創投機構能否在某些特定困難階段通過良好的資本運作，令項目退出達到預期高回報。

記者多方了解到，在去年底港交所發布《優化海外發行人上市制度的咨詢總結》，為中概股雙重上市“鋪平道路”后，今年還會有更多中概股選擇雙重上市回歸港股，令二次上市與雙重上市呈現“齊頭并進”態勢。

雙重上市能否帶來項目退出高回報？

一位國內大型PE基金管理合伙人向記者坦言，要說服中概股選擇雙重上市方式回歸港股，并非易事。究其原因，是雙重上市需要中概股再度走完IPO流程，導致其回歸港股的時間與流程被大幅拉長。

“尤其在全球經濟衰退風險加大導致資本投資偏好減弱的情況下，不少中概股還擔心雙重上市未必能實現企業融資與估值回升目標，不如先選擇二次上市解決強制退市風險。”他告訴記者。

記者多方了解到，多數創投機構對中概股回歸港股方式的選擇，顯得相對寬容。畢竟，中概股回歸港股的操作時間正變得相當緊迫。尤其在美國參眾兩院正通過法案——“將中概股退市觀察期從3年縮短至2年”后，越來越多中概股與創投機構開始擔憂美國SEC或在明年3月起正式啟動中概股強制退市程序，倒逼他們希望能在年底前實現回歸港股計劃。

但是，無論是雙重上市，還是二次上市，實際操作難度都不小。

一位剛完成赴港二次上市的中概股財務總監向記者透露，在二次上市申請期間，香港相關部門的審核要求也相當嚴格，主要聚焦中概股的運營合規性、信息披露完善度與業務模式可持續性等。

在他看來，盡管二次上市的操作時間比雙重上市略短，但兩者均面臨著一個共同的挑戰，就是如何吸引更多香港本土投資機構投資入股，進一步優化公司股東結構。

“以往中概股在美股上市時，股東方主要以歐美投資機構為主，如今中概股回歸港股，勢必需吸引更多亞太地區機構投資者入股，形成更強的業務協同效應，共同做大做強企業在亞太地區的業務規模。”這位中概股財務總監直言。但這意味著中概股需向更多香港當地投資者披露更詳盡的業務發展規劃與最新經營狀況，從而吸引他們的投資目光。

記者獲悉，這也是不少創投機構有意推動生物醫藥、電商、新經濟、人工智能等領域大型中概股雙重上市的另一大考量，他們希望中概股的IPO募資路演，能吸引更多香港當地投資機構關注到企業，既能給企業創造更強業務協同效應，又能盤活股票交易活躍度與估值，助力他們獲取更高的項目退出回報。

不過，盡管創投機構正持續推動中概股盡早回歸港股，但已實現港股美股兩地上市的中概股占比不高。數據顯示，相比在美上市的中概股總數（逾250家），目前成功登陸港股的中概股約在30家，意味著多數中概股仍然面臨日益嚴峻的美股退市風險，且創投機構的項目退出煩惱同樣“居高不下”。

一位國內大型創投機構副總裁向記者透露，目前創投機構正期待香港相關部門能進一步放寬中概股回歸港股的準入門檻，令更多中概股成功規避強制退市風險。一旦中概股未能化解上述風險，創投機構只有兩條路選擇，一是趕在中概股強制退市前，不計成本地減持股票實現項目虧損退出，二是努力尋求產業資本對中概股實現私有化，令創投機構借機完成項目退出，但這意味著創投機構同樣得犧牲不小的投資回報。

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