中泰證券股份有限公司謝鴻鶴,郭中偉,陳沁一近期對(duì)紫金礦業(yè)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《在建項(xiàng)目投產(chǎn)釋放成長(zhǎng)動(dòng)力，多元化資源布局鞏固礦業(yè)龍頭優(yōu)勢(shì)》，本報(bào)告對(duì)紫金礦業(yè)給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為11.04元。
紫金礦業(yè)(601899)
投資要點(diǎn)
(資料圖)
事件：紫金礦業(yè)發(fā)布 2022 年報(bào)和 2023 年一季報(bào)。2022 年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 2,703.29億元，同增 20.09%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 200.42 億元，同增 27.88%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn) 195.31 億元，同增 33.04%；2023 年 Q1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 749.45 億元，同增 15.71%，環(huán)比增 13.32%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 54.42 億元，同比降 11.14%，環(huán)比增 61.24%。
2022 年，新項(xiàng)目并購(gòu)、現(xiàn)有項(xiàng)目技改、投產(chǎn)等，主營(yíng)礦產(chǎn)品產(chǎn)銷量增多，帶動(dòng)公司業(yè)績(jī)高增。2023 年 Q1，由于銅鋅價(jià)格回落，疊加銷售成本上升，業(yè)績(jī)有所拖累。
從量方面來(lái)看，卡莫阿、Timok 以及巨龍三大銅礦放量，山西紫金采選擴(kuò)建、諾頓金田堆浸項(xiàng)目、武里蒂卡采選技改等完成投產(chǎn)，公司礦產(chǎn)品產(chǎn)量大幅增長(zhǎng)。2022年，公司礦產(chǎn)銅產(chǎn)量 87.73 萬(wàn)噸（yoy+48.72%），銷量 88.43 萬(wàn)噸（yoy+54.79%）；礦產(chǎn)金產(chǎn)量 56.36 噸（yoy+18.76%），銷量 61.33 噸（yoy+34.31%）；礦產(chǎn)鋅產(chǎn)量 40.23 萬(wàn)噸（yoy+1.48%），銷量 40.16 萬(wàn)噸（yoy+0.58%）。2023 年 Q1，公司礦產(chǎn)銅產(chǎn)量 24.45 萬(wàn)噸（yoy+24.36%，qoq+5.44%），銷量 23.55 萬(wàn)噸（yoy+19.17%，qoq+1.98%）；礦產(chǎn)金產(chǎn)量 15.95 噸（yoy+21.77%，qoq+3.73%），銷量 16.50 噸（yoy+20.20%，qoq+1.00%）；礦產(chǎn)鋅產(chǎn)量 10.50 萬(wàn)噸（yoy-2.94%，qoq+1.84%），銷量 10.67 萬(wàn)噸（yoy+0.96%，qoq+7.65%）。
從價(jià)方面來(lái)看，2022 年隨著美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)入加息周期，美元指數(shù)走強(qiáng)下貴金屬與基本金屬價(jià)格整體承壓，公司主營(yíng)礦產(chǎn)品價(jià)格前高后低，全年實(shí)現(xiàn)銷售均價(jià)分別：礦產(chǎn)金 368.60元/克（yoy+5.71%），礦產(chǎn)銅 49,078元/噸（yoy-8.41%），礦產(chǎn)鋅 15,624元/噸（yoy+10.53%）。2023 年 Q1 分別：礦產(chǎn)金 387.39 元/克（yoy+10.62%，qoq-4.40%），礦產(chǎn)銅 52,448 元/噸（yoy-5.24%，qoq+19.94%），礦產(chǎn)鋅 13,316元/噸（yoy-22.96%，qoq-3.54%）。
公司費(fèi)用水平相對(duì)穩(wěn)定。公司 2022 年期間費(fèi)用率為 3.71%，同比增加 0.16pcts，2023年 Q1 期間費(fèi)用率為 4.12%，同比增加 0.87pcts。1）銷售費(fèi)用方面，2022 年，由于合并企業(yè)增加，銷售費(fèi)用同比增 50.36%至 6.20 億元，銷售費(fèi)用率由 0.18%→0.23%，同比增 0.05pcts；2023 年 Q1，銷售費(fèi)用率為 0.22%，同比降 0.01pcts。2）2022 年，隨著合并企業(yè)及在建轉(zhuǎn)產(chǎn)增加，疊加工資和福利費(fèi)同比增 21.67%至 33.86%，管理費(fèi)用同比增 18.02%至 62.65 億元，管理費(fèi)用率由 2.36%→2.32%，同比降 0.04pcts；2023年 Q1，管理費(fèi)用率為 2.38%，同比增 0.15pcts。3）財(cái)務(wù)費(fèi)用方面，由于公司 2022年融資規(guī)模增加，利息支出同比增 53.94%至 37.00 億元，財(cái)務(wù)費(fèi)用共計(jì) 12.32 億元，同比增 27.30%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率由 0.66%→0.70%，同比增 0.04pcts；2023 年 Q1，財(cái)務(wù)費(fèi)用率為 1.08%，同比增 0.56pcts。4）2022 年，研發(fā)費(fèi)用率由 0.34%→0.46%，同比增 0.11pcts；2023 年 Q1，研發(fā)費(fèi)用率為 0.44%，同比增 0.17pcts。
資源實(shí)力不斷夯實(shí)。
對(duì)內(nèi)方面：公司進(jìn)行持續(xù)的勘探增儲(chǔ)工作，2022 年公司按權(quán)益投入勘探資金 4.61億元，按權(quán)益新增黃金資源量 128.4 噸、銅 246 萬(wàn)噸、鉛鋅 77.12 萬(wàn)噸、鎢 3.18萬(wàn)噸、鉬 3.92 萬(wàn)噸、銀 1260 噸。
對(duì)外方面：1）公司持續(xù)關(guān)注黃金、銅、鉬等優(yōu)質(zhì)資源，報(bào)告期內(nèi)公司先后收購(gòu)蒙古哈馬戈泰銅金礦約 46%權(quán)益、新疆薩瓦亞爾頓金礦 70%權(quán)益、海域金礦 30%權(quán)益、蘇里南 Rosebel 金礦 95%權(quán)益、安徽沙坪溝鉬礦 84%權(quán)益以及招金礦業(yè)20%股權(quán)。2）另外，公司加快鋰等新能源礦產(chǎn)布局，報(bào)告期內(nèi)，公司完成阿根廷3Q 鋰鹽湖的收購(gòu)，并先后投資并購(gòu)拉果錯(cuò)鹽湖、道縣湘源鋰多金屬礦。
截至 2022 年底，公司持有黃金權(quán)益資源量 3117.39 噸（yoy+31%），銅權(quán)益資源量 7371.86 噸（yoy+17%），鋅權(quán)益資源量 988.60 萬(wàn)噸（yoy+3%），鉬權(quán)益資源量 302.00 萬(wàn)噸（yoy+230%），鋰權(quán)益資源量 1215.21 萬(wàn)噸 LCE（yoy+59%）。
盈利預(yù)測(cè)及投資建議：公司長(zhǎng)期從事金、銅、鋅等有色金屬的開(kāi)發(fā)，隨著重點(diǎn)建設(shè)的卡莫阿、巨龍、博爾銅礦以及 Rosebel 金礦、諾頓金田等改擴(kuò)建項(xiàng)目陸續(xù)建成投產(chǎn)，疊加 Timok 下帶礦、薩瓦亞爾頓金礦等開(kāi)工建設(shè)，公司礦產(chǎn)銅、礦產(chǎn)金等產(chǎn)量或?qū)⒊掷m(xù)增長(zhǎng)。另外，公司持續(xù)推進(jìn)新能源業(yè)務(wù)，未來(lái)成長(zhǎng)邏輯逐步兌現(xiàn)。綜合公司年報(bào)披露的 2023 年產(chǎn)量指引和 2025 年產(chǎn)量規(guī)劃，我們預(yù)計(jì) 2023-2025 年，公司礦產(chǎn)金產(chǎn)量73.4/81.9/90.6 噸，礦產(chǎn)銅產(chǎn)量 97.4/108.3/117.9 萬(wàn)噸。價(jià)格方面，我們假設(shè) 2023-2025年金價(jià)為 440/450/460 元/克，銅價(jià)為 6.8/6.8/6.8 萬(wàn)元/噸，預(yù)計(jì) 2023-2025 年公司歸母凈利潤(rùn)分別 246.23/285.15/355.16 億元（之前預(yù)計(jì) 23-24 年歸母凈利潤(rùn)為269.81/291.62 億元），對(duì)應(yīng) 2023-2025 年 PE 為 13/11/10 倍，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)超預(yù)期波動(dòng)、項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)、金屬價(jià)格波動(dòng)超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、研報(bào)使用信息更新不及時(shí)風(fēng)險(xiǎn)、模型測(cè)算誤差風(fēng)險(xiǎn)等
證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，華泰證券(601688)王帥研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)89.62%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利236.3億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為12.5。
最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有19家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)15家，增持評(píng)級(jí)4家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為16.11。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，紫金礦業(yè)（601899）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河優(yōu)秀，盈利能力良好，營(yíng)收成長(zhǎng)性良好。財(cái)務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：貨幣資金/總資產(chǎn)率、有息資產(chǎn)負(fù)債率、應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率近3年增幅。該股好公司指標(biāo)3.5星，好價(jià)格指標(biāo)3.5星，綜合指標(biāo)3.5星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）
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