11月27日晚，吉林省委書記巴音朝魯，省委副書記、省長景俊海在長春會見了大連萬達集團董事長王健林一行。

據11月28日出版的《吉林日報》報道，27日晚，吉林省委書記巴音朝魯，省委副書記、省長景俊海在長春會見了來吉林省洽談影視產業鏈項目合作的大連萬達集團董事長王健林一行。

王健林稱，萬達集團將把促進吉林電影文化事業振興作為重要抓手，深入推進在吉林項目建設進度，大力培育發展影視全產業鏈，全力推動吉林全面振興全方位振興。

今年以來，不少企業都加大了在東北的投資。

恒大在吉林省總投資1000億元的綜合文旅項目、紅星美凱龍聯合上海綠地集團投資200億元的“夢吉林”項目、中國物聯網之都等重大項目順利實施，總投資500億元的中瑞聯創滑雪小鎮項目正在規劃設計，下半年將開工建設。

萬達也不例外。

5月15日，大連萬達集團宣布，沈陽市政府和萬達集團簽訂全面戰略合作協議，萬達集團將在已完成投資250億元的基礎上，在沈陽再投資800億元，建設大型文化旅游項目、國際醫院、國際學校和5個萬達廣場。

王健林當時表示，自己首先是看好沈陽的未來發展;其次，沈陽投資營商環境發生深刻改變，現在市委市政府大力招商引資，服務熱情周到，效率極大提升。沈陽市政府和萬達集團的戰略合作從談判到簽約，只用時一個月，雙方約定今年三季度開工建設。再者，萬達已在沈陽持續投資18年，開業6個項目，在沈陽的全部投資項目都賺了錢，在沈陽運營的商業和酒店效益也不錯，這些都讓萬達堅定了投資沈陽的決心，而且王健林堅信沈陽會在東北率先振興。

5個月之后，王健林再度出手東北。

10月11日，萬達以總計17.69億元的價格摘得遼寧省沈陽市沈北2019-027號雨潤西-1地塊、沈北2019-028號雨潤西-2地塊和沈北2019-029號雨潤西-3地塊，三宗地塊的規劃總建筑面積為332318平方米，均以底價成交。萬達擬在此地塊上建造萬達廣場，如果最終建成，這將是沈陽的第6座萬達廣場。

同日，大連萬達商業管理集團發行了一筆4億美元的高級債券，期限3年，票息6.95%，債券由萬達地產海外有限公司發行，萬達商業地產(香港)有限公司、萬達地產投資有限公司和萬達商業地產海外有限公司提供擔保，由萬達商管提供維好協議及股權回購承諾函。最終債券的認購規模達到13億美元，超額認購約3.3倍。

2019年前三季度，萬達電影(002739.SZ)營收115.94億元，同比減少7.45%;凈利潤為8.29億元，同比減少57.25%;扣非后的歸屬凈利潤為7.72億元，同比減少34.59%。

這是公司上市以來業績降幅最大的一次，全年業績大幅下降似乎已成定局，而收購來的萬達影視“功不可沒”。

項目預計效益低下

10月25日，萬達電影發布公開發行可轉換公司債券預案(修訂稿)，擬募集資金總額(含發行費用)不超過38.15億元，其中30.05億元用于影院建設，8.1億元用于補充公司流動資金及償還銀行貸款。

根據投資計劃，2019年，萬達電影計劃新建影院57家，2020年為74家，2021年為28家，合計新建影院為159家。該項目總投資為31.9億元，預計合計可實現營業收入308.81億元，利潤總額為33.53億元，凈利潤為25.15億元。

萬達電影在2014年年底有182 家影院、，當年整體收入為53.39億元，凈利潤為8.03億元，凈利率為15.04%。2018年年底，萬達擁有已開業直營影院595家，公司總計實現收入為140.88億元，凈利潤為12.92億元，凈利率為9.17%。

在2018年12.92億元的凈利潤中，包括了1.9億元的其他收益。即便如此，萬達電影的凈利率仍然從15.04%下降到了9.17%，這足以說明公司整體的盈利能力在不斷下降。

從萬達電影披露的數據來看，2014年，公司單家影院的年營業收入為2934萬元，單家影院的年凈利潤為441萬元，2018年分別為2368萬元、217萬元。與2014年相比，萬達電影2018年無論是單家影院的收入還是凈利潤都有不同程度的下滑。

此次萬達電影還要使用募集資金新建159家影院，按照公司的預計，計算期為10年，每家影院每年預計實現收入為1942萬元、凈利潤158萬元，遠不及2018年的單店營收和凈利潤水平。

不僅本次發債主要募投項目效益低下，此前萬達電影有多次業績承諾均未兌現。

2016年1月12日，大連萬達集團宣布以不超過35億美元現金(約230億元人民幣)收購美國傳奇影業。收購前，傳奇影業的經營很不理想，2014年傳奇影業營業總收入折合人民幣26.3億元，凈利潤-28.87億元;2015年的營業總收入折合人民幣為30.2億元，凈利潤-42.38億元，已經連續兩年大幅虧損。

當時，作為收購主體的萬達影視信心滿滿，因為之前萬達已有把AMC成功扭虧為盈的經驗。萬達管理層稱，預計傳奇影業2016年將實現盈利，2016-2018年間將合計實現凈利潤約31億元，但至今傳奇影業仍處于虧損之中。

2017年7月，萬達電影發起了對萬達影視的第二次收購，此次的重組方案剔除了傳奇影業，增加了電視劇制作公司新媒誠品。而這次估值降為116.19億元，但這也并非重組最終方案。

2019年3月21日，萬達電影發布公告，萬達電影擬向萬達投資等20名交易對方發行股份購買其持有的萬達影視95.77%股權，交易價格為105.24億元。

交易對方承諾，萬達影視2018 -2021年度凈利潤數分別不低于7.63億元、8.88億元、10.69億元、12.74億元，4年合計凈利潤為39.94億元。

2018年，萬達影視實現收入22.58億元，凈利潤為8.44億元，完成了業績承諾。

2019年5月10日，萬達影視完成過戶。2019年上半年，萬達影視只實現凈利潤3250萬元，這與此前承諾的8.88億元全年凈利潤相差甚遠。

雖然萬達電影此次收購萬達影視為同一控制下的企業合并，不形成商譽，但萬達影視被收購前的資產中包含39.31億元的商譽。

商譽再創新高 警惕減值風險

2014-2018年及2019年1-9月，萬達電影的資產負債率分別為34.34%、41.03%、45.57%、49.4%、45.44%、38.23%。從整體來看，萬達電影的資產負債率似乎呈下降趨勢，但實際不然。

2014年，萬達電影的資產中占比最大的是貨幣資金，當時的貨幣資金為17.46億元，占總資產的比例為38.17%。而2019年9月末，公司資產結構中占比最大的變為了商譽，商譽高達134.53億元，占同期總資產的比例為41.94%。

毫無疑問，萬達電影的資產質量已經大幅下降，也預示著風險的到來。

2014年年末，萬達電影的商譽為2300萬元，是所有資產當中最小的一塊，占總資產比例為0.5%，占凈資產比例為0.8%。

在2015年上市后，隨著收購的增加，萬達電影的商譽迅速增高。

2014-2018年及2019年9月末，萬達電影的商譽分別為2300萬元、51.72億元、81.29億元、97.99億元、95.6億元、134.53億元，同期的資產減值損失分別為2686萬元、1171萬元、-800萬元、1891萬元、3354萬元、-0.76萬元。

在這些資產減值損失中，有些是壞賬損失，有些是固定資產減值損失，但萬達電影沒有對商譽進行減值，積累的巨額商譽已經成為公司最大的風險。

此次收購，萬達影視100%股權的母公司口徑的所有者權益賬面價值為51.61億元，評估價值為110.01億元，評估增值58.40億元，增值率為113.16%。經雙方協商，最終的交易價格確定為105.24億元。

此次收購也使得萬達電影的商譽從2018年年底的95.6億元大幅增加到2019年前三季度末的134.53億元，凈增加額為38.93億元。

2019年上半年，萬達影視只實現3250萬元凈利潤，如果全年無法達到此前8.8億元的業績承諾，意味著上市公司此次花費百億元代價進行的收購或許并不劃算，此次交易只是平白讓關聯交易的交易對方受益。

行業調整期已經來臨

近幾年，中國電影行業發展迅猛，但供給的增長速度已超過需求。

根據中銀證券的數據，2012年，中國電影市場的觀影人次為4.57億，2018年為17.2億，6年時間增長3.76倍。

2012年，中國電影票房收入170.7億元，2018年為609.8億元，6年時間電影的票房收入增長3.56倍。

2012年，全國銀幕數僅有13118塊，2018年年底全國共擁有銀幕數60079塊，6年時間全國銀幕數增長4.58倍。

從過去6年的發展來看，中國電影行業供給的擴張速度大幅超過需求的增長速度。

而2019年1-6月，全國電影總票房311.7億元，同比減少2.7%;城市院線觀影人次8.1億，同比減少10.3%。但同期，全國新增影院數量703家、銀幕4461塊。

在需求放緩的同時，供給繼續增長，這會導致電影行業經營能力較差的院線出局，但供給增長過快也會攤薄每家院線公司的收入和凈利潤水平，萬達電影也未能幸免。

從票價的角度來說，萬達始終保持中高端水平。根據中航證券的數據，2014-2018年及2019年上半年，全國電影行業的平均票價為34元。

2014年，萬達電影全年實現票房42.1億元，觀影1.02億人次，人均票價為41.27元;2019年上半年，公司國內票房41.7億元，觀影人次0.97億，人均票價為42.99元。

過去幾年，依托于萬達廣場的生態及擴建，萬達電影的院線業務快速增長。在一個同質化的行業中可以長期保持高于平均水平的票價，并且還能連續10年保持第一，這本身證明了萬達電影出眾的運營能力。

但是，電影院線畢竟是同質化較為嚴重的業務，漲價非常困難，公司中高價位的票價是經營能力的體現，同時也是風險所在。在同樣體驗的情況下，更低價格的院線對萬達是不小的沖擊。

2019年前三季度，萬達電影實現營收115.94億元，同比減少7.45%;凈利潤為8.29億元，同比減少57.25%。從營收盈利雙降可以看出萬達電影所面臨的困局。

在價格競爭日益激烈、行業供給遠超需求增長的大背景下，萬達新建的159家影院預計效益甚至不如已經大幅下滑的2018年，此次募投項目的前景可想而知。

當一個行業供給的增長長期快于需求的增長時，價格競爭不可避免，行業調整遲早會來臨。在此時點，萬達電影繼續擴張，未來能夠更好地占領市場，萬達電影目前院線業務的市場占有率近13.5%，穩坐市場第一的位置。

此次擴張勢必會進一步拉開與競爭對手的差距，但行業短時間內供給增長快于需求增長的局面難以改變，風險同樣不可小視。

對于逆勢擴張、項目預計效益低下等問題，《證券市場周刊》記者已發信上市公司，截至發稿公司沒有任何回復。

關鍵詞： 王健林長春投資