近日，瀘州老窖(000568)(SZ:000568)發(fā)布了2022年半年報(bào)。報(bào)告顯示，今年上半年瀘州老窖實(shí)現(xiàn)營(yíng)收116.64億元，同比增加25.19%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)55.32億元，同比增加30.89%。
(資料圖)
至此，A股市值前五的白酒企業(yè)“茅五汾瀘洋”均已披露了半年報(bào)。
從五家酒企的業(yè)績(jī)營(yíng)收上來(lái)看，茅臺(tái)(600519)、五糧液(000858)分別以594.4億元和412.2億元的營(yíng)收規(guī)模毫無(wú)疑問(wèn)地占據(jù)了TOP2的位置，而一直備受行業(yè)關(guān)注的白酒老三的位置則由洋河股份(002304)以189.08億元的成績(jī)暫時(shí)獲得。
至于此前一直占據(jù)著老四位置并豪言要“重回前三”的瀘州老窖反而排名第五，與第四的山西汾酒(600809)相差36.7億元。雖然在凈利潤(rùn)排行上，瀘州老窖仍占據(jù)著行業(yè)第四的位置，但卻與排名老三的的洋河股份拉開(kāi)了13.61億元的巨大差距。
從上述數(shù)據(jù)排名來(lái)看，瀘州老窖和劉淼喊了七年的“重回前三”，如今不僅沒(méi)能實(shí)現(xiàn)，反倒是有了失守行業(yè)第四的危險(xiǎn)，這不禁令人疑惑劉淼是否習(xí)慣性口嗨？
01
成于老窖，困于老窖？
眾所周知，白酒賽道高低端市場(chǎng)消費(fèi)分化嚴(yán)重，所以在業(yè)務(wù)增長(zhǎng)邏輯上也有著本質(zhì)的不同，最直接的玩法區(qū)別是“低端看營(yíng)銷(xiāo)，高端看產(chǎn)能”。
因?yàn)榈投税拙票旧淼目煜穼傩愿兀瑺I(yíng)銷(xiāo)對(duì)銷(xiāo)售端的增長(zhǎng)拉動(dòng)更直接，但高端白酒則偏向于奢侈品類(lèi)的面子精神消費(fèi)，市場(chǎng)“求>供”，只要產(chǎn)能跟得上，銷(xiāo)售端的增長(zhǎng)就能得以延續(xù)。
但矛盾的是，如果暫且拋開(kāi)品牌等附加因素影響，僅從產(chǎn)品力來(lái)看，想要成為同高端白酒又離不開(kāi)兩點(diǎn)：一是品質(zhì)好，二是稀缺性。兩者缺一不可。
正如茅臺(tái)鎮(zhèn)和獨(dú)特的赤水河自然環(huán)境造就了茅臺(tái)的品質(zhì)和稀缺性，但也限制了茅臺(tái)的產(chǎn)能，畢竟“離了茅臺(tái)鎮(zhèn)，就釀不出茅臺(tái)酒”。而五糧液和瀘州老窖們的品質(zhì)和稀缺性則是由老窖池的時(shí)間沉淀而來(lái)。窖池越老，產(chǎn)酒質(zhì)量越好，優(yōu)品率越高，但老窖池需要時(shí)間沉淀，不可能在短時(shí)間內(nèi)加速催熟，所以稀缺性由此而生。
而瀘州老窖的中興產(chǎn)品“國(guó)窖1573”正是以明代1573年的國(guó)寶窖池為賣(mài)點(diǎn)，在上市之初，瀘州老窖一直強(qiáng)調(diào)“國(guó)窖1573”出自百年以上的明清老窖池，基酒產(chǎn)能極限僅為3000噸。正因?yàn)橄∪保瑸o州老窖和國(guó)窖1573的品牌價(jià)值才得以重新建立，市場(chǎng)消費(fèi)者才愿意為之買(mǎi)單。
所以正常來(lái)說(shuō)，瀘州老窖的產(chǎn)能只能隨新老窖池的窖齡增長(zhǎng)而緩慢增長(zhǎng)，但問(wèn)題是現(xiàn)在國(guó)窖1573的產(chǎn)能卻在短時(shí)間內(nèi)“詭異”地提升太多了，其品質(zhì)和稀缺性似乎迎來(lái)了市場(chǎng)考驗(yàn)。
一是品質(zhì)質(zhì)疑。據(jù)天眼查APP數(shù)據(jù)顯示，2020年國(guó)窖1573的單品銷(xiāo)售額達(dá)到了130億元，占全年總營(yíng)收的78.1%。有媒體就以此倒推出了當(dāng)年國(guó)窖的銷(xiāo)量可能已經(jīng)超過(guò)了7000噸。而如果按照瀘州老窖此前發(fā)布的計(jì)劃，2020年“國(guó)窖1573”的產(chǎn)能將達(dá)到1.5萬(wàn)噸，2025年產(chǎn)能達(dá)到2.2-2.5萬(wàn)噸。這或許和公司之前一直強(qiáng)調(diào)的百年窖池3000噸基酒極限（最多對(duì)應(yīng)6000噸成品酒）相差太多。
所以想要實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能目標(biāo)，瀘州老窖似乎可能會(huì)使用百年以下的窖池，如3086口30—50年的老窖池和5381口50—100年的老窖池用來(lái)生產(chǎn)國(guó)窖1573。事實(shí)上，瀘州老窖曾在2016年宣布擬投資74.14億元建設(shè)釀酒工程技改項(xiàng)目中表示，技改項(xiàng)目新建窖池不是用于生產(chǎn)高端基酒，而是在新建窖池后，將用于生產(chǎn)中端產(chǎn)品的老窖池置換出來(lái)，專(zhuān)注于生產(chǎn)高端基酒。
至于原有的中低端產(chǎn)能，瀘州老窖在今年7月份又宣布投資實(shí)施瀘州老窖智能釀造技改項(xiàng)目（一期），旨在加速新窖池的培育，將新建產(chǎn)能投入到中低端產(chǎn)品的生產(chǎn)，從而實(shí)現(xiàn)置換此前生產(chǎn)中低端產(chǎn)品的窖池，以投入到國(guó)窖1573的生產(chǎn)中去。
對(duì)于瀘州老窖的操作，簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就是為了國(guó)窖1573的產(chǎn)能銷(xiāo)量，似乎是用中端產(chǎn)品窖池來(lái)生產(chǎn)高端基酒，再用新窖池來(lái)替代原本的中端產(chǎn)品窖池。而這一操作的結(jié)果是，如果拋開(kāi)后期的勾調(diào)工藝不說(shuō)，僅從窖齡來(lái)看，瀘州老窖的產(chǎn)品品質(zhì)可能整體下滑了一個(gè)臺(tái)階。畢竟如此該操作確信無(wú)疑的話，國(guó)窖1573的基酒從百年窖齡變成現(xiàn)在的不足百年，甚至是30年窖池基酒，其產(chǎn)品品質(zhì)又能否跟著“逆升級(jí)”，這恐怕要打一個(gè)問(wèn)號(hào)了。
事實(shí)上，此前坊間早有個(gè)別名酒品質(zhì)滑坡的傳聞。在2016年的時(shí)候，曾有全國(guó)各地的大量消費(fèi)者質(zhì)疑瀘州老窖二曲酒違反國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)生產(chǎn)銷(xiāo)售。盡管在壓力之下，瀘州老窖改掉了問(wèn)題標(biāo)簽，不再標(biāo)注“高粱、小麥、大米、玉米”，而是恢復(fù)了“水、食用酒精、食用香精”。但這起由產(chǎn)品品質(zhì)引發(fā)的“標(biāo)簽門(mén)”事件風(fēng)波，瀘州老窖直到現(xiàn)在也尚未完全消弭。2021年財(cái)報(bào)顯示，瀘州老窖2021年除中高檔酒類(lèi)以外的其他酒類(lèi)產(chǎn)量、銷(xiāo)量同比下降，主要系二曲類(lèi)產(chǎn)品銷(xiāo)量減少影響所致。
二是稀缺性質(zhì)疑，盡管瀘州老窖將中等馬當(dāng)上等馬用的模式玩法備受市場(chǎng)爭(zhēng)議，但確實(shí)在一定程度上緩解了國(guó)窖1573的產(chǎn)能焦慮。不過(guò)國(guó)窖產(chǎn)能的大幅提升并不利于瀘州老窖稀缺性的展示，所以控量保價(jià)，人為制造產(chǎn)品市場(chǎng)稀缺性或許是瀘州老窖不得不走的一步棋。
財(cái)報(bào)顯示，今年上半年，瀘州老窖中高檔酒類(lèi)產(chǎn)量同比增加9.10%；銷(xiāo)售量同比增加22.47%。但與此同時(shí)，中高檔酒類(lèi)的庫(kù)存也同比大增55.73%遠(yuǎn)高于產(chǎn)銷(xiāo)量。盡管瀘州老窖稱(chēng)庫(kù)存增加主要系生產(chǎn)計(jì)劃調(diào)整所致，但白酒行業(yè)分析師劉宇卻表示，這或許是拜瀘州老窖的控量保價(jià)策略所賜。
事實(shí)上，由于此前瘋狂漲價(jià)，瀘州老窖曾被市場(chǎng)一度戲稱(chēng)為“漲價(jià)王”，特別是國(guó)窖的出廠價(jià)從2010年的509元直接翻倍飆升至現(xiàn)在的1200元以上。不過(guò)值得注意的是，瀘州老窖這種控量保價(jià)制造出來(lái)的產(chǎn)品“偽”稀缺方式很容易導(dǎo)致庫(kù)存暴增，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)增加。今年上半年，瀘州老窖的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)也再次創(chuàng)下新高，增長(zhǎng)至876.3天。
盡管因?yàn)樯唐诽匦裕拙茙?kù)存無(wú)需計(jì)提，但庫(kù)存壓力的加劇會(huì)產(chǎn)生更多的管理成本并擠壓一定的市場(chǎng)份額。而現(xiàn)在瀘州老窖只能靠控量保價(jià)再漲價(jià)來(lái)增收，其庫(kù)存的壓力也只會(huì)越來(lái)越大。所以現(xiàn)在瀘州老窖高端白酒看似價(jià)格堅(jiān)挺，但實(shí)際上，其高端白酒或許已經(jīng)接近了價(jià)格天花板。
02
被打臉也要沖三，瀘州老窖退無(wú)可退？
關(guān)于瀘州老窖對(duì)白酒前三的執(zhí)著，從董事長(zhǎng)劉淼連續(xù)7年的喊話最能看出。
從2015年6月，劉淼剛上任瀘州老窖董事長(zhǎng)后，就提出了“重回前三”的口號(hào)。緊接著在“十三五”（2016年到2020年）期間，劉淼又多次提及“重回前三”。但遺憾的是，在“十三五”末的2020年，瀘州老窖的營(yíng)收、凈利潤(rùn)規(guī)模不及洋河股份，最終排名第四。
而進(jìn)入“十四五”（2021年到2025年），在去年年報(bào)中，瀘州老窖仍然表示，將堅(jiān)定重回中國(guó)白酒行業(yè)“前三”目標(biāo)。今年5月，劉淼又公開(kāi)表示，公司已具備守土開(kāi)疆、問(wèn)鼎前三的雄厚實(shí)力。但在剛剛公布的半年報(bào)中，瀘州老窖不僅未能沖進(jìn)前三，甚至原本行業(yè)第四的位置也岌岌可危，這頗有一絲“打臉”的意味。
其實(shí)在向善財(cái)經(jīng)看來(lái)，瀘州老窖、洋河股份和山西汾酒們之所以熱衷于爭(zhēng)奪第三，其實(shí)本質(zhì)上是在爭(zhēng)奪自身未來(lái)的成長(zhǎng)性。
從資本市場(chǎng)的角度看，白酒行業(yè)為什么這么吸引人？一方面在于消費(fèi)市場(chǎng)層面，白酒的基本面廣泛，另一方面就是這些年白酒酒企表現(xiàn)出的成長(zhǎng)性。而投資的本質(zhì)，其實(shí)投的就是企業(yè)未來(lái)的成長(zhǎng)性。
從白酒在資本市場(chǎng)整體的走勢(shì)來(lái)看，在過(guò)去5年中，白酒行業(yè)中的前五名都在穩(wěn)定、持續(xù)地高速增長(zhǎng)。不過(guò)具體到高端白酒市場(chǎng)和品牌的發(fā)展角度看，雖然高端市場(chǎng)茅臺(tái)、五糧液前二的品牌格局比較穩(wěn)固，但高端白酒市場(chǎng)總體供需仍在不平衡的狀態(tài)。甚至受限于窖齡、文化積淀以及實(shí)實(shí)在在的產(chǎn)能，在未來(lái)很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)高端白酒的供給都恐怕不能滿足市場(chǎng)需求。
所以現(xiàn)在國(guó)內(nèi)的高端白酒市場(chǎng)需求是有可能再催生出一個(gè)茅臺(tái)、五糧液級(jí)別的絕對(duì)高端白酒品牌。而且和其他只關(guān)注行業(yè)第一名的市場(chǎng)賽道不同，由于白酒行業(yè)茅臺(tái)、五糧液屬于斷層式領(lǐng)先，其他品牌幾乎難以望其項(xiàng)背，所以對(duì)瀘州老窖們來(lái)說(shuō)，重回前三其實(shí)就是爭(zhēng)奪另類(lèi)的“第一”，其品牌的未來(lái)成長(zhǎng)性也自然不會(huì)被資本市場(chǎng)和消費(fèi)者們所低估。所以現(xiàn)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)最激烈的反而是瀘州老窖、洋河股份和山西汾酒等一眾“白酒老三”候選人們。
特別是對(duì)瀘州老窖來(lái)說(shuō)，一方面國(guó)窖1573雖然與飛天茅臺(tái)、普五（第八代）幾乎站在了同一市場(chǎng)戰(zhàn)線，但瀘州老窖整體的品牌勢(shì)能還尚未在消費(fèi)者認(rèn)知中提升到茅臺(tái)、五糧液的檔次，這就意味著國(guó)窖1573的高端市場(chǎng)地位可能并不穩(wěn)固，瀘州老窖需要靠沖三來(lái)更進(jìn)一步助力國(guó)窖1573。
另一方面前邊提到，雖然在中端窖池的助力下，國(guó)窖1573的產(chǎn)能有了大幅提升，但為了保證國(guó)窖高端化的稀缺性，瀘州老窖只能控量保價(jià)，因而中高檔白酒庫(kù)存壓力不斷積蓄。
而雪上加霜的是，在頻繁提價(jià)之下，瀘州老窖或已到了價(jià)格天花板，再加上國(guó)窖1573產(chǎn)品品質(zhì)的備受爭(zhēng)議，瀘州老窖只能以品牌為突破口，逐步釋放庫(kù)存壓力。所以，“白酒第三”就成了瀘州老窖的必爭(zhēng)頭銜。畢竟“重回前三”可能關(guān)乎著瀘州老窖未來(lái)的高端化結(jié)局，而且瀘州老窖似乎也已經(jīng)無(wú)路可退了……
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