2022-04-19華西證券股份有限公司唐爽爽,朱宇昊對盛泰集團進行研究并發布了研究報告《成本端22Q1改善，可轉債聚焦針織面料擴產》，本報告對盛泰集團給出買入評級，認為其目標價位為14.90元，當前股價為10.62元，預期上漲幅度為40.3%。
盛泰集團(605138)
事件概述
年報低于預期，一季報符合預期。 2021 年公司收入/歸母凈利/扣非歸母凈利分別為 51.57/2.91/1.59 億元、同比增長 10%/-1%/-34%，非經主要為政府補助 0.37 億元、投資收益 0.89 億元（包括投資非凡股份收到的股利、以及出售部分股份和公允價值變動產生的投資收益 0.76 億元）、其他營業外凈收入 0.17 億元、其他非經收益 0.21 億元、所得稅影響額-0.24 億元。 公司每股派發 0.108 元，全年分紅率為 41%，股息率為 2%。21Q4 公司收入/歸母凈利分別為 15.69/0.57 億元、同比增長 31%/-36%，收入環比加速增長（21Q3 收入+8%） 、凈利環比下滑。 22Q1 公司收入/歸母凈利/扣非歸母凈利分別為 13.73/0.62/0.7 億元、同比增長31%/43%/62%， 略超預期。
公司發布可轉債預案，擬發行不超過 8.5 億元可轉債，期限為 6 年，募集資金用于： 1） 年產 48,000 噸高檔針織面料印染生產線項目（一期），總投資額 3.03 億元，擬投入募投資金 2.2 億元， 2） 越南十萬錠紗線建設項目，總投資額 4.02 億元，擬投入募投資金 3 億元， 3） 嵊州盛泰 22MWp 分布式光伏電站建設項目，總投資額 0.88 億元，擬投入募投資金 0.55 億元， 4） 信息化建設項目，總投資額 0.25 億元，擬投入募投資金 0.2 億元， 5） 補充流動資金 2.55 億元。
分析判斷:
Ralph Lauren 重回第一大客戶位置，收入增長主要來自產能利用率恢復貢獻。 2021 年針織成衣/梭織成衣/針織面料/梭織面料/紗線/受托加工業務收入分別為 22.83/14.88/5.52/4.29/2.62/0.19 億元、同比增長34%/2%/28%/12%/-18%/-94%，分量價來看，針織成衣/梭織成衣/針織面料/梭織面料量增分別為 49%/-5%/34%/30%，價增分別為-10%/8%/-4%/-14%，量增主要來自產能利用率提升，針織成衣/梭織成衣/針織面料/梭織面料產能利用率分別為 113%/81%/102%/83%、同比提高 35/3/36/4PCT。 2021 年 Ralph Lauren/優衣庫/Lacoste/FILA/ HUGO BOSS 收入分別為 7.89/5.65/5.45/5.15/3.15 億元、同比增長 42%/-15%/3%/3%/21%，前五大客戶占比合計為 53%。
毛利率受原材料、能源及運輸成本影響下滑， 22Q1 毛利率已現環比改善。 2021 年公司毛利率為 15.87%、同比下降 4.14PCT，主要由于原材料及能源大幅漲價，且海外受疫情、海運不暢等因素影響一度生產受阻，公司通過空運等方式確保公司產品可以準時交付， 額外產生超過 8000 萬元運費。 21Q4 公司毛利率為 14.5%、環比下降 1PCT， 22Q1 公司毛利率已現改善、環比提高 3.17PCT。
凈利率下降受毛利率影響， 職工薪酬下降帶動管理費用率下降。 2021 年公司凈利率為 5.83%、同比下降0.49PCT， 主要來自毛利率下降。從費用率看，銷售/管理/財務/研發費用率分別為 3.0%/4.9%/1.4%/1.9%、同比提高-0.2/-0.9/0.2/-0.2PCT， 管理費用率下降主要來自職工薪酬下降。 投資收益/收入提高 0.63PCT 至0.57%，公允價值變動凈收益/收入提高 1.34PCT 至 1.63%，信用減值損失/收入減少 0.2PCT 主要來自計提應收賬款壞賬準備轉回，資產減值損失/收入增加 0.17PCT 主要來自存貨跌價準備增加。營業外收入/收入提高0.21PCT 至 0.35%，主要來自違約金和賠款收入。 所得稅率為 10%、下降 7PCT，主要由于非同一控制企業合并資產評估增值、交易性金融資產公允價值變動、固定資產折舊導致遞延所得稅負債增加。 21Q4 凈利率為3.89%、同比下降3.8PCT、環比下降0.74PCT、主要來自毛利率下降， 22Q1凈利率為4.66%、同比提高0.4PCT、環比提高 0.8PCT， 22Q1 已現改善。
原材料備貨增加。 2021 年末公司存貨為 11.93 億元、同比增長 66%，主要來自原材料備貨增加。公司應收賬款周轉天數為 49 天、同比下降 7 天，應付賬款周轉天數為 46 天、同比下降 4 天。
投資建議
短期來看，受益疫情后復蘇 22 年公司有望迎來產能利用率改善，疊加 21 年原材料上漲帶來的產品滯后提價、 22 年毛利率有望迎來改善。 中期來看，公司 22 年、 23 年募投項目有望逐步投產，將新增針織面料產能 2400噸（+13%）、及針織成衣產能 920 萬件（+29%），此外公司可轉債項目將新增針織面料和紗線產能， 全部投產后公司針織面料產能將較目前增長 255%；長期來看，公司凈利率提升空間較大。 維持 22/23 年收入 分別為63.77/72.69 億元， 新增 24 年收入為 83.09 億元，維持 22/23 年歸母凈利分別為 4.15/5.00 億元， 新增 24 年歸母凈利 5.82 億元，維持 22/23 年 EPS 分別為 0.75/0.90 元， 新增 24 年 EPS 為 1.05 元， 2022 年 4 月 18 日收盤價10.74 元對應 PE 分別為 14/12/10X，維持 83 億元目標市值、對應目標價 14.9 元， 維持“買入”評級。
風險提示
原材料波動風險； 匯兌風險； 可轉債發行的不確定； 產能擴張不及預期；貿易摩擦風險；系統性風險。
該股最近90天內共有5家機構給出評級，買入評級4家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價為14.9。證券之星估值分析工具顯示，盛泰集團（605138）好公司評級為3星，好價格評級為2星，估值綜合評級為2.5星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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